Traduction du matériel de rapport de TBAC au ministère des Finances des États-Unis :
P1 Page d'accueil Résumé
« Depuis 1960, le Congrès a agi 78 fois pour augmenter ou suspendre le plafond de la dette légale. Les préoccupations concernant le plafond de la dette — ainsi que les procédures impliquées dans son augmentation ou sa suspension — ont entraîné une augmentation des coûts d'emprunt pour le Trésor, perturbé les marchés financiers et conduit à une dégradation de la note de crédit souverain des États-Unis. En décembre 2024, le Bureau de la responsabilité gouvernementale (GAO) a publié un rapport soulignant les graves conséquences potentielles d'un défaut et réaffirmant trois options alternatives pour améliorer le processus du plafond de la dette :
(1) Lier le plafond de la dette au processus budgétaire ;
(2) Accorde aux départements de gestion gouvernementale le droit d'augmenter le plafond de la dette sous condition de présenter une motion d'opposition au Parlement ;
(3) Abroger le plafond de la dette, afin de permettre au ministère des Finances d'emprunter les fonds nécessaires pour couvrir les dépenses, conformément à la loi.
Nous espérons que le comité donnera son avis sur l'impact du plafond de la dette (et des processus connexes d'augmentation ou de suspension) sur les marchés financiers. En même temps, veuillez considérer les différentes options proposées par le GAO ainsi que leurs avantages et coûts potentiels.
P2 Résumé
➢ La politique actuelle du plafond de la dette a eu de nombreuses conséquences négatives sur le système financier mondial.
➢ Le plafond de la dette n'a pas exercé d'effet contraignant efficace sur le niveau de la dette nationale ; en réalité, ces dernières années, il est souvent utilisé comme un atout dans les négociations politiques.
➢ Les impacts négatifs sur le système financier comprennent : l'augmentation des coûts de service de la dette, la dégradation des notations de crédit, l'augmentation du risque de défaut technique, le désordre sur les marchés financiers et la perte de productivité.
➢ Il est nécessaire d'apporter un certain degré de réforme aux pratiques actuelles, tout en s'engageant à des perspectives fiscales durables et à des mécanismes de gouvernance.
➢ Le marché pourrait accueillir des réformes qui réduisent à la fois les risques de jeux politiques en marge et maintiennent une certaine surveillance du niveau de la dette publique.
Revue du processus actuel de plafond de la dette P3-P6
➢ Le plafond de la dette désigne le montant total que le gouvernement américain est autorisé à emprunter pour remplir ses obligations légales existantes.
➢ Le plafond de la dette s'applique à la dette totale publiée, et non seulement à la dette nette détenue par le public.
➢ À la date de mars 2025, la dette interne du gouvernement s'élève à environ 7,2 billions de dollars (représentant 20 % de la dette totale).
➢ Le Congrès établit un processus indépendant de décision budgétaire pour fixer le plafond de la dette ; il limite uniquement la capacité d'emprunt du Trésor et l'exécution des décisions budgétaires.
➢ En théorie, le plafond de la dette devrait favoriser un sens de responsabilité fiscale ; en réalité, il est récemment utilisé davantage comme un outil de négociation, ce qui est également lié à l'aggravation de la polarisation politique.
➢ Cette situation pourrait augmenter le coût pour les contribuables.
Que se passe-t-il lorsque la limite de la dette est atteinte ?
Bloc de gauche : Si le Congrès ne parvient pas à augmenter ou à suspendre le plafond de la dette,
Bloc intermédiaire : par exemple, le ministère des Finances utilisera le compte de trésorerie du Trésor (TGA), ajustera les investissements (comme le CSRDF, le fonds G, l'ESF),
Bloc de droite : le gouvernement fera face à l'épuisement des fonds, ce qui présente un risque de défaut.
Bien que le plafond de la dette ait lui-même été utilisé comme un outil politique, il est parfois lié au processus de répartition budgétaire, ce qui accroît la complexité et l'interaction liées à la fermeture du gouvernement.
➢ Le Bureau de la responsabilité gouvernementale (GAO) a passé en revue la récente impasse sur le plafond de la dette, montrant la durée de l'impasse ainsi que la proximité des estimations de la "date limite" (x-date), dont beaucoup sont très proches.
➢ Le fait de frôler la "date limite" estimée est défavorable au fonctionnement du marché et pourrait augmenter les coûts pour les contribuables.
➢ Historiquement, le plafond de la dette a toujours été temporairement relevé ou suspendu.
➢ En termes de ratio de la dette par rapport au PIB, il a atteint un point bas de 30 % dans les années 80, et aujourd'hui, il a atteint 132 %.
Le graphique ci-dessous montre le montant absolu du plafond de la dette depuis 1945 (en trillions de dollars), tandis qu'un autre montre le ratio du plafond de la dette par rapport au PIB. Les parties vides et interrompues du graphique représentent les mesures de suspension du plafond de la dette qui ont été adoptées par le Congrès dans le passé.
Image de gauche : Plafond de la dette américaine (trillions de dollars)
Axe des abscisses : années (de 1945 à 2025)
Axe vertical : Montant absolu du plafond de la dette
Zone vide : indique qu'aucune valeur spécifique n'est fixée pour le plafond de la dette pendant la période de mesures de suspension.
À droite : le ratio de la limite de la dette américaine par rapport au PIB
Axe horizontal : année
Axe vertical : pourcentage de la limite de la dette par rapport au PIB
L'image indique également la période pendant laquelle le plafond de la dette est temporairement suspendu par une zone vide.
P7 L'impact négatif du processus actuel de plafond de la dette
L'impact négatif de la méthode actuelle du plafond de la dette
➢ Nous avons observé plusieurs effets négatifs de la stratégie actuelle de plafond de la dette :
1 La volatilité accrue du solde des comptes de trésorerie, des salles de diffusion en direct et des émissions de bons du Trésor à court terme.
2 Coût du service de la dette en hausse
Avoir un impact négatif sur la notation de crédit des États-Unis
A un impact défavorable sur la position des États-Unis en tant qu'actif de réserve
5 Risque accru de défaut technique
Le gaspillage des ressources du secteur public et privé
P8 Impact #1 : Augmentation de la volatilité des comptes de trésorerie gouvernementaux et des émissions de dettes à court terme
➢ Les variations importantes du compte de trésorerie du gouvernement (TGA) peuvent entraîner des fluctuations des soldes des réserves, modifiant ainsi la situation de liquidité sur le marché.
➢ Les préoccupations concernant les disputes sur le plafond de la dette de 2025 pourraient inciter la Réserve fédérale à ralentir le resserrement quantitatif (QT) plus tôt que prévu, afin d'éviter une interruption potentielle des fonds de marché en raison du "rechargement" du TGA.
➢ La volatilité des émissions de dettes à court terme augmente, ce qui pourrait rendre l'équilibre entre l'offre et la demande des fonds du marché monétaire gouvernementaux (qui détiennent environ 40 % de dettes à court terme) plus instable. Le reverse repos (RRP) est devenu un outil utile pour réduire les risques.
Image de gauche : changements de TGA et de réserves
Les variations du solde TGA ainsi que des réserves et du montant total des opérations de repo inversé, la zone ombragée dans le graphique correspond aux données pendant la période de blocage du plafond de la dette.
Graphique à droite : Montant et proportion des fonds monétaires à court terme
P9 Suite
➢ L'incertitude concernant le solde de trésorerie du ministère des Finances a accru le risque opérationnel du ministère.
➢ Le récent blocage du plafond de la dette a conduit le solde réel du compte de trésorerie à être inférieur à l'objectif de politique établi.
➢ En cas de besoin de liquidités imprévues (par exemple, en cas de catastrophe naturelle ou de perturbation de l'accès au marché), cette baisse augmentera davantage le risque opérationnel du Trésor.
P10 Impact #2 : Augmentation des coûts de service de la dette
➢ Selon une étude de la Réserve fédérale de 2017, l'analyse des blocages du plafond de la dette en 2011 et 2013 montre que ces blocages pourraient entraîner une augmentation des coûts d'emprunt d'environ 500 millions de dollars.
➢ Compte tenu de la dette non remboursée actuelle qui a augmenté à plus de deux fois (environ 16 000 milliards de dollars), l'augmentation des coûts à ce stade pourrait être beaucoup plus importante que les estimations précédentes.
➢ L'étude a non seulement observé un impact significatif sur les rendements des obligations à court terme, mais a également estimé l'impact sur les taux d'intérêt des obligations souveraines à coupon.
P11 Impact #3 : Impact négatif sur la notation de crédit des États-Unis
➢ En 2011, Standard & Poor's (S&P) a abaissé pour la première fois la note de crédit du gouvernement américain de AAA à AA+, cette baisse de note étant en partie due à des jeux politiques de marge :
« Les jeux politiques de bordure au cours des derniers mois ont mis en lumière nos inquiétudes croissantes concernant la gouvernance et la formulation de politiques aux États-Unis, qui deviennent de plus en plus instables, inefficaces et imprévisibles. Le plafond de la dette légale et la menace de défaut sont devenus des atouts politiques dans le débat sur la politique budgétaire. Bien qu'un large débat ait eu lieu cette année, les divergences entre les deux partis se sont révélées difficiles à surmonter, et l'accord atteint est loin du niveau de redressement budgétaire complet envisagé par certains défenseurs. Le Congrès n'a réalisé que des économies limitées sur certaines dépenses discrétionnaires, tout en transférant une partie du pouvoir décisionnel à des comités spéciaux. Pendant ce temps, les nouvelles sources de revenus ont considérablement diminué dans les choix politiques. Le plan n'a apporté qu'un léger ajustement à Medicare et a presque laissé inchangés d'autres programmes sociaux clés, qui sont des facteurs cruciaux pour assurer la durabilité financière à long terme. »
➢ Récemment, en août 2023, Fitch a abaissé la note de crédit du gouvernement américain de AAA à AA+. L'un des motifs mentionnés dans le rapport est "la détérioration de la gouvernance" - c'est-à-dire que, au cours des 20 dernières années, les normes de gestion financière et de la dette aux États-Unis se sont continuellement détériorées, ce qui a affaibli la confiance du marché dans la capacité de gouvernance des États-Unis.
"L'érosion de la gouvernance : Selon Fitch, au cours des 20 dernières années, même avec l'accord atteint en juin de cette année entre les deux partis pour suspendre le plafond de la dette jusqu'en janvier 2025, les normes de gouvernance (y compris les questions fiscales et de dette) se sont progressivement détériorées. La récurrence des blocages politiques autour du plafond de la dette et les décisions d'urgence de dernière minute ont érodé la confiance dans la gestion financière. De plus, contrairement à la plupart des pays pairs, le gouvernement manque d'un cadre budgétaire à moyen terme, ce qui, combiné à son processus budgétaire complexe, aggrave ce problème. Ces facteurs, associés à plusieurs chocs économiques, à des réductions d'impôts et à de nouveaux plans de dépenses, ont contribué à la hausse continue des niveaux de dette au cours de la dernière décennie. De plus, les progrès concernant les défis à moyen terme liés à l'augmentation des coûts de la sécurité sociale et de l'assurance maladie dus au vieillissement de la population ont également été très limités."
P12 Impact #4 : Impact négatif sur la position de réserve des États-Unis
➢ Une nouvelle dégradation de la note de crédit ou des inquiétudes concernant un défaut technique pourraient avoir un impact négatif sur le statut des obligations d'État américaines en tant qu'actifs refuges et actifs de réserve, entraînant une réduction des achats par les acheteurs étrangers, qui pourraient se tourner vers d'autres actifs de réserve (comme l'or ou les obligations gouvernementales étrangères).
➢ Si les participants au marché commencent à remettre en question la demande étrangère pour les obligations du gouvernement américain, et si les investisseurs étrangers réduisent davantage leurs avoirs, cela pourrait augmenter encore la prime de maturité et accroître le coût du service de la dette.
À gauche : les réserves de change en dollars ont cessé de croître après 2018.
Graphique : Augmentation du prix de l'or (ou en raison de la diversification des réserves)
Image de droite : Augmentation de la prime de maturité
P13 Impact #5 : Augmentation du risque de défaut technique
➢ Le risque de défaut technique a été largement étudié en détail. Le rapport GAO décrit ce problème de manière assez exhaustive, énumérant de nombreux points de risque, y compris mais sans s'y limiter :
"La complexité des opérations peut rendre le défaut inévitable."
• Même si le plafond de la dette peut être augmenté à la dernière minute en cas d'urgence, la complexité opérationnelle peut néanmoins rendre un défaut de paiement totalement inévitable.
"Le plan d'urgence en cas de défaut établi pour garantir le bon fonctionnement du marché comporte des risques."
• Impliquant les discussions dans le livre blanc TMPG,
• Comprend des mesures telles que le prolongement de la date d'échéance des opérations et la priorité accordée au remboursement du capital et des intérêts.
"Le défaut pourrait causer de graves dommages aux marchés financiers et aux institutions financières."
• Peut perturber le marché des capitaux à court terme et se propager à d'autres marchés,
• et augmente le risque de bank run.
"Le défaut peut limiter les outils utilisés pour protéger les dépôts bancaires et prévenir les paniques."
"Le défaut de paiement pourrait réduire les prêts aux ménages et aux entreprises."
"Le défaut pourrait déclencher une récession profonde et prolongée de l'économie américaine..."
P14 Impact #6 : Gaspillage des ressources publiques et privées
➢ Chaque blocage lié au plafond de la dette nécessite une analyse approfondie qui demande beaucoup de temps et d'énergie, et une partie considérable de ce travail pourrait être évitée et plutôt utilisée pour des tâches plus productives.
Les grandes banques doivent effectuer divers tests de résistance en raison de l'impasse sur le plafond de la dette, ce qui nécessite beaucoup de temps et de ressources humaines,
• Impact sur les indicateurs de liquidité, les exigences de marge, ainsi que l'examen de centaines d'accords de soutien de crédit ;
• Et exercer une pression sur les exigences de marge de la contrepartie centrale (CCP), l'éligibilité à la fenêtre d'escompte et les installations de rachat.
Les banques et autres investisseurs ont tendance à vendre des titres qui expirent avant la date x et peuvent être sujets à des défauts techniques.
• En réinvestissant des fonds dans des actifs alternatifs tels que des obligations gouvernementales étrangères ;
• Exclusion séparée des titres affectés dans l'accord de marge.
3 nécessite une recherche approfondie pour estimer des mesures très, x date et un plan d'urgence opérationnel,
• Par exemple, l'étude du plan d'urgence de paiement des obligations d'État dans le livre blanc TMPG de 2021,
• Analyse de la complexité des arrangements d'urgence dans les systèmes de paiement et les processus de règlement.
P15 Couverture : Analyse de la proposition alternative de plafond de la dette présentée par GAO
Analyse de la proposition de plafond de dette alternative de GAO P16
➢ Le rapport GAO réaffirme trois alternatives pour améliorer le processus de plafond de la dette (comme suit) :
Lier l'ajustement du plafond de la dette à la résolution budgétaire.
Donner aux autorités gouvernementales le droit d'augmenter le plafond de la dette sous réserve de l'opposition au Parlement.
Autoriser les départements gouvernementaux à avoir un large pouvoir d'emprunt afin de financer conformément aux lois adoptées par le Congrès et le président.
➢ De plus, nous avons remarqué que GAO a également publié en 2020 un rapport sur "l'utilisation efficace des règles et objectifs budgétaires" et a recommandé d'intégrer ces règles dans le processus de décision budgétaire afin de fournir un mécanisme de contrainte plus efficace.
Le Congrès devrait envisager d'établir un plan financier à long terme, incluant des règles et objectifs fiscaux tels que des cibles de ratio dette/PIB. Dans ce processus, le Congrès devrait peser les facteurs clés discutés dans ce rapport afin d'aider à garantir que ces règles et objectifs puissent être correctement conçus, mis en œuvre et appliqués.
P17 Qui détient des obligations américaines ?
➢ Les acheteurs marginaux des obligations d'État deviennent de plus en plus sensibles aux prix. Lors de l'évaluation de l'impact de la réforme du plafond de la dette, il est plus pertinent de se concentrer sur la structure des investisseurs des obligations d'État américaines et leurs réactions potentielles plutôt que de se limiter à examiner les acteurs de marché.
➢ Les investisseurs sensibles aux risques de défaut technique (comme les fonds du marché monétaire et les banques) pourraient être enclins à soutenir des mesures de réforme.
➢ Dans l'ensemble, les investisseurs du marché sont plus susceptibles d'accueillir des mesures visant à réduire le risque de dégradation de la note et à améliorer les processus de gouvernance.
➢ Cependant, certains groupes d'investisseurs (comme les détenteurs officiels étrangers ou les ménages américains) peuvent être sensibles à l'abrogation de cette mesure considérée comme un tampon financier, ce qui pourrait avoir un impact sur la prime de terme.
La situation de la détention des obligations américaines à l'étranger
Pays et types d'investisseurs des investisseurs en obligations américaines
La durée de la détention des obligations américaines à l'étranger
P18 Perception des risques : responsabilité financière
➢ Nous avons également remarqué que le timing de la réforme du plafond de la dette est très crucial. Dans l'environnement économique actuel, le marché est extrêmement sensible à toute mesure considérée comme susceptible d'assouplir la discipline budgétaire.
➢ La part de la dette publique détenue par les États-Unis par rapport au PIB est actuellement d'environ 100 % et devrait atteindre 119 % d'ici 2035.
➢ En réalité, le plafond de la dette n'a pas réussi à contraindre efficacement les dépenses publiques ; par conséquent, abroger le plafond de la dette, bien qu'il puisse éliminer divers effets négatifs connus, susciterait également des inquiétudes extérieures concernant la responsabilité fiscale.
➢ À long terme, afin de renforcer la confiance du marché, toute mesure d'abrogation devrait idéalement être accompagnée d'un plan crédible de réduction du déficit et de contrôle des dépenses.
➢ Les dépenses discrétionnaires non liées à la défense ne représentent que 14 % des revenus et devraient tomber à 12 % d'ici 2035. Il pourrait être nécessaire d'envisager de réduire d'autres catégories de dépenses ou d'ajuster la politique fiscale.
Gauche : Estimation récente du budget CBO, Droite : Proportion des dépenses discrétionnaires non liées à la défense par rapport aux dépenses totales.
P19 Option de remplacement 1 : Lier les actions concernant le plafond de la dette aux décisions budgétaires
➢ Impact sur le processus de plafond de la dette :
➢ Amélioration limitée. Être directement lié au processus budgétaire signifie que le ministère des Finances peut s'assurer de l'emprunt de fonds nécessaires pour toute législation de dépenses adoptée, réduisant ainsi la possibilité pour le Congrès d'utiliser le plafond de la dette comme outil de négociation.
➢ Il est nécessaire de considérer particulièrement comment traiter les dépenses non budgétaires annuelles, telles que les intérêts sur la dette, les ajustements du coût de la vie (COLA) pour la sécurité sociale, etc.
➢ Sinon, une impasse sur le plafond de la dette pourrait toujours se produire.
➢ Selon les données, au cours des trimestres des années 2022, 2023 et 2024, le montant des prêts est en moyenne supérieur d'environ 74 milliards de dollars aux estimations préliminaires du ministère des Finances, dépassant au total les prévisions d'environ 1 trillion de dollars.
➢ L'impact de la perception de la responsabilité financière par l'extérieur :
➢ Impact limité, car le plafond de la dette existe toujours, mais il est lié au processus de dépenses, et le Congrès conserve toujours son contrôle.
➢ Impact sur le marché et les investisseurs :
➢ La réforme apportera des effets positifs modérés et devrait réduire la fréquence des blocages.
P20 Alternative 2 : donner aux autorités gouvernementales le droit d'augmenter le plafond de la dette sous condition de soumettre une motion d'opposition au Parlement.
➢ Impact sur le processus de plafond de la dette :
➢ Amélioration significative, permettant de réduire considérablement le phénomène de l'utilisation de la limite d'endettement par le Congrès comme un moyen de négociation.
➢ Le Congrès peut exercer un contrepoids à ce pouvoir en proposant une motion d'opposition, mais cette motion doit obtenir le soutien de la majorité dans le Sénat et la Chambre des représentants ; même dans ce cas, le président a un droit de veto, et pour annuler ce veto, il faut obtenir les deux tiers des voix à la fois à la Chambre des représentants et au Sénat, ce qui rend la tâche assez difficile.
➢ Impact sur la perception de la responsabilité financière :
➢ Cela peut être considéré par certains comme un affaiblissement du pare-feu financier existant, mais le mécanisme théorique de l'opposition de motion offre un contrepoids.
➢ Impact sur le marché et les investisseurs :
➢ En raison de la possibilité de réduire de manière significative le blocage de la dette, l'effet global sur le marché est plutôt positif ; mais en même temps, cela peut entraîner une perception légèrement négative en raison des inquiétudes de certains investisseurs concernant un affaiblissement du contrôle fiscal.
➢ Cela aura un effet de soutien, en particulier sur la demande des fonds du marché monétaire et des banques pour les obligations d'État à court terme.
P21 Alternative 3 : Déléguer le pouvoir d'emprunt étendu aux organismes de gestion gouvernementaux pour financer selon les lois adoptées par le Congrès et le Président.
➢ Impact sur le processus de plafond de la dette :
➢ Équivaut en fait à l'abrogation du plafond de la dette, éliminant fondamentalement les blocages politiques et le risque de défaut.
➢ Impact sur la perception de la responsabilité financière :
➢ C'est l'option la plus risquée parmi les trois propositions, car elle pourrait être perçue par l'extérieur comme un assouplissement des contraintes et du contrôle budgétaires.
➢ Impact sur le marché et les investisseurs :
➢ Dans l'ensemble, la réduction du risque de blocage aura un effet positif ; mais en même temps, en raison des inquiétudes de certains investisseurs concernant les risques fiscaux potentiels liés à des dépenses illimitées, cette proposition pourrait engendrer une certaine incertitude perçue.
➢ L'impact positif sur la demande des obligations d'État à court terme (comme les fonds du marché monétaire et les banques) pourrait être significatif, mais il faut équilibrer les inquiétudes concernant la discipline budgétaire.
P22 Étude de cas : Australie
➢ En 2013, pour améliorer la transparence financière, l'Australie a supprimé le plafond de la dette lorsque celle-ci a dépassé un certain seuil (50 milliards de dollars).
➢ Bien qu'aucune étude de comparaison rigoureuse n'ait encore été réalisée, les données montrent qu'après l'annulation du plafond de la dette, les rendements des obligations et les primes de terme ont tous deux diminué.
➢ Cependant, il est important de noter les trois différences significatives avec les États-Unis :
À l'époque, le ratio de la dette de l'Australie par rapport au PIB n'était que de 30 %, bien en dessous du niveau américain ;
Les obligations d'État australiennes ne possèdent pas le statut d'actif de réserve internationale (importance plus faible) ;
Le marché des obligations gouvernementales en Australie est beaucoup plus petit que celui des États-Unis.
À gauche : le ratio de la dette/GDP de l'Australie était très bas en 2013.
À droite : le rendement et la prime de durée ont diminué par la suite.
P23 Résumé
➢ La méthode actuelle du plafond de la dette a eu divers impacts négatifs sur le système financier mondial et pourrait augmenter le coût pour les contribuables.
➢ En fait, le plafond de la dette n'a pas freiné les dépenses ; supprimer le plafond de la dette pourrait réduire plusieurs effets négatifs connus, mais dans l'environnement économique actuel, cela augmenterait le risque de perception du marché concernant la responsabilité fiscale.
➢ Il serait plus idéal que le Congrès décide de supprimer le plafond de la dette tout en introduisant un cadre autour des règles et des objectifs fiscaux (comme décrit dans le rapport GAO de 2020).
➢ D'autres facteurs à considérer pour l'analyse future incluent :
• La limite de la dette doit-elle être quantifiée en pourcentage du PIB ;
• Avec la croissance économique, le plafond de la dette devrait être ajusté en conséquence ;
• Bien que ces réformes ne soient pas une panacée, elles peuvent rendre la gestion des fonds plus fluide ;
• De plus, il existe certains problèmes techniques à résoudre (par exemple, le problème de correction des données du PIB) ;
• Devrait-on limiter le calcul du plafond de la dette uniquement à la dette en circulation sur le marché public ?
• Si la dette détenue par le gouvernement américain (par exemple, la dette soutenant les obligations de sécurité sociale) peut être exclue du plafond de la dette ;
• Lors de l'analyse de la durabilité de la dette ou de la situation économique, la plupart des analystes se concentrent principalement sur la "dette détenue au public", c'est-à-dire excluant la dette interne du gouvernement ;
• En pratique, cela éliminera également certaines mesures exceptionnelles impliquant une réduction temporaire de la dette interne du gouvernement.
Fin de l'article
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Analyse approfondie du plafond de la dette américaine
Traduction du matériel de rapport de TBAC au ministère des Finances des États-Unis :
P1 Page d'accueil Résumé
« Depuis 1960, le Congrès a agi 78 fois pour augmenter ou suspendre le plafond de la dette légale. Les préoccupations concernant le plafond de la dette — ainsi que les procédures impliquées dans son augmentation ou sa suspension — ont entraîné une augmentation des coûts d'emprunt pour le Trésor, perturbé les marchés financiers et conduit à une dégradation de la note de crédit souverain des États-Unis. En décembre 2024, le Bureau de la responsabilité gouvernementale (GAO) a publié un rapport soulignant les graves conséquences potentielles d'un défaut et réaffirmant trois options alternatives pour améliorer le processus du plafond de la dette :
(1) Lier le plafond de la dette au processus budgétaire ;
(2) Accorde aux départements de gestion gouvernementale le droit d'augmenter le plafond de la dette sous condition de présenter une motion d'opposition au Parlement ;
(3) Abroger le plafond de la dette, afin de permettre au ministère des Finances d'emprunter les fonds nécessaires pour couvrir les dépenses, conformément à la loi.
Nous espérons que le comité donnera son avis sur l'impact du plafond de la dette (et des processus connexes d'augmentation ou de suspension) sur les marchés financiers. En même temps, veuillez considérer les différentes options proposées par le GAO ainsi que leurs avantages et coûts potentiels.
P2 Résumé
➢ La politique actuelle du plafond de la dette a eu de nombreuses conséquences négatives sur le système financier mondial.
➢ Le plafond de la dette n'a pas exercé d'effet contraignant efficace sur le niveau de la dette nationale ; en réalité, ces dernières années, il est souvent utilisé comme un atout dans les négociations politiques.
➢ Les impacts négatifs sur le système financier comprennent : l'augmentation des coûts de service de la dette, la dégradation des notations de crédit, l'augmentation du risque de défaut technique, le désordre sur les marchés financiers et la perte de productivité.
➢ Il est nécessaire d'apporter un certain degré de réforme aux pratiques actuelles, tout en s'engageant à des perspectives fiscales durables et à des mécanismes de gouvernance.
➢ Le marché pourrait accueillir des réformes qui réduisent à la fois les risques de jeux politiques en marge et maintiennent une certaine surveillance du niveau de la dette publique.
Revue du processus actuel de plafond de la dette P3-P6
➢ Le plafond de la dette désigne le montant total que le gouvernement américain est autorisé à emprunter pour remplir ses obligations légales existantes.
➢ Le plafond de la dette s'applique à la dette totale publiée, et non seulement à la dette nette détenue par le public.
➢ À la date de mars 2025, la dette interne du gouvernement s'élève à environ 7,2 billions de dollars (représentant 20 % de la dette totale).
➢ Le Congrès établit un processus indépendant de décision budgétaire pour fixer le plafond de la dette ; il limite uniquement la capacité d'emprunt du Trésor et l'exécution des décisions budgétaires.
➢ En théorie, le plafond de la dette devrait favoriser un sens de responsabilité fiscale ; en réalité, il est récemment utilisé davantage comme un outil de négociation, ce qui est également lié à l'aggravation de la polarisation politique.
➢ Cette situation pourrait augmenter le coût pour les contribuables.
Que se passe-t-il lorsque la limite de la dette est atteinte ?
Bloc de gauche : Si le Congrès ne parvient pas à augmenter ou à suspendre le plafond de la dette,
Bloc intermédiaire : par exemple, le ministère des Finances utilisera le compte de trésorerie du Trésor (TGA), ajustera les investissements (comme le CSRDF, le fonds G, l'ESF),
Bloc de droite : le gouvernement fera face à l'épuisement des fonds, ce qui présente un risque de défaut.
Bien que le plafond de la dette ait lui-même été utilisé comme un outil politique, il est parfois lié au processus de répartition budgétaire, ce qui accroît la complexité et l'interaction liées à la fermeture du gouvernement.
➢ Le Bureau de la responsabilité gouvernementale (GAO) a passé en revue la récente impasse sur le plafond de la dette, montrant la durée de l'impasse ainsi que la proximité des estimations de la "date limite" (x-date), dont beaucoup sont très proches.
➢ Le fait de frôler la "date limite" estimée est défavorable au fonctionnement du marché et pourrait augmenter les coûts pour les contribuables.
➢ Historiquement, le plafond de la dette a toujours été temporairement relevé ou suspendu.
➢ En termes de ratio de la dette par rapport au PIB, il a atteint un point bas de 30 % dans les années 80, et aujourd'hui, il a atteint 132 %.
Le graphique ci-dessous montre le montant absolu du plafond de la dette depuis 1945 (en trillions de dollars), tandis qu'un autre montre le ratio du plafond de la dette par rapport au PIB. Les parties vides et interrompues du graphique représentent les mesures de suspension du plafond de la dette qui ont été adoptées par le Congrès dans le passé.
Image de gauche : Plafond de la dette américaine (trillions de dollars)
Axe des abscisses : années (de 1945 à 2025)
Axe vertical : Montant absolu du plafond de la dette
Zone vide : indique qu'aucune valeur spécifique n'est fixée pour le plafond de la dette pendant la période de mesures de suspension.
À droite : le ratio de la limite de la dette américaine par rapport au PIB
Axe horizontal : année
Axe vertical : pourcentage de la limite de la dette par rapport au PIB
L'image indique également la période pendant laquelle le plafond de la dette est temporairement suspendu par une zone vide.
P7 L'impact négatif du processus actuel de plafond de la dette
L'impact négatif de la méthode actuelle du plafond de la dette
➢ Nous avons observé plusieurs effets négatifs de la stratégie actuelle de plafond de la dette :
1 La volatilité accrue du solde des comptes de trésorerie, des salles de diffusion en direct et des émissions de bons du Trésor à court terme.
2 Coût du service de la dette en hausse
Avoir un impact négatif sur la notation de crédit des États-Unis
A un impact défavorable sur la position des États-Unis en tant qu'actif de réserve
5 Risque accru de défaut technique
P8 Impact #1 : Augmentation de la volatilité des comptes de trésorerie gouvernementaux et des émissions de dettes à court terme
➢ Les variations importantes du compte de trésorerie du gouvernement (TGA) peuvent entraîner des fluctuations des soldes des réserves, modifiant ainsi la situation de liquidité sur le marché.
➢ Les préoccupations concernant les disputes sur le plafond de la dette de 2025 pourraient inciter la Réserve fédérale à ralentir le resserrement quantitatif (QT) plus tôt que prévu, afin d'éviter une interruption potentielle des fonds de marché en raison du "rechargement" du TGA.
➢ La volatilité des émissions de dettes à court terme augmente, ce qui pourrait rendre l'équilibre entre l'offre et la demande des fonds du marché monétaire gouvernementaux (qui détiennent environ 40 % de dettes à court terme) plus instable. Le reverse repos (RRP) est devenu un outil utile pour réduire les risques.
Image de gauche : changements de TGA et de réserves
Les variations du solde TGA ainsi que des réserves et du montant total des opérations de repo inversé, la zone ombragée dans le graphique correspond aux données pendant la période de blocage du plafond de la dette.
Graphique à droite : Montant et proportion des fonds monétaires à court terme
P9 Suite
➢ L'incertitude concernant le solde de trésorerie du ministère des Finances a accru le risque opérationnel du ministère.
➢ Le récent blocage du plafond de la dette a conduit le solde réel du compte de trésorerie à être inférieur à l'objectif de politique établi.
➢ En cas de besoin de liquidités imprévues (par exemple, en cas de catastrophe naturelle ou de perturbation de l'accès au marché), cette baisse augmentera davantage le risque opérationnel du Trésor.
P10 Impact #2 : Augmentation des coûts de service de la dette
➢ Selon une étude de la Réserve fédérale de 2017, l'analyse des blocages du plafond de la dette en 2011 et 2013 montre que ces blocages pourraient entraîner une augmentation des coûts d'emprunt d'environ 500 millions de dollars.
➢ Compte tenu de la dette non remboursée actuelle qui a augmenté à plus de deux fois (environ 16 000 milliards de dollars), l'augmentation des coûts à ce stade pourrait être beaucoup plus importante que les estimations précédentes.
➢ L'étude a non seulement observé un impact significatif sur les rendements des obligations à court terme, mais a également estimé l'impact sur les taux d'intérêt des obligations souveraines à coupon.
P11 Impact #3 : Impact négatif sur la notation de crédit des États-Unis
➢ En 2011, Standard & Poor's (S&P) a abaissé pour la première fois la note de crédit du gouvernement américain de AAA à AA+, cette baisse de note étant en partie due à des jeux politiques de marge :
« Les jeux politiques de bordure au cours des derniers mois ont mis en lumière nos inquiétudes croissantes concernant la gouvernance et la formulation de politiques aux États-Unis, qui deviennent de plus en plus instables, inefficaces et imprévisibles. Le plafond de la dette légale et la menace de défaut sont devenus des atouts politiques dans le débat sur la politique budgétaire. Bien qu'un large débat ait eu lieu cette année, les divergences entre les deux partis se sont révélées difficiles à surmonter, et l'accord atteint est loin du niveau de redressement budgétaire complet envisagé par certains défenseurs. Le Congrès n'a réalisé que des économies limitées sur certaines dépenses discrétionnaires, tout en transférant une partie du pouvoir décisionnel à des comités spéciaux. Pendant ce temps, les nouvelles sources de revenus ont considérablement diminué dans les choix politiques. Le plan n'a apporté qu'un léger ajustement à Medicare et a presque laissé inchangés d'autres programmes sociaux clés, qui sont des facteurs cruciaux pour assurer la durabilité financière à long terme. »
➢ Récemment, en août 2023, Fitch a abaissé la note de crédit du gouvernement américain de AAA à AA+. L'un des motifs mentionnés dans le rapport est "la détérioration de la gouvernance" - c'est-à-dire que, au cours des 20 dernières années, les normes de gestion financière et de la dette aux États-Unis se sont continuellement détériorées, ce qui a affaibli la confiance du marché dans la capacité de gouvernance des États-Unis.
"L'érosion de la gouvernance : Selon Fitch, au cours des 20 dernières années, même avec l'accord atteint en juin de cette année entre les deux partis pour suspendre le plafond de la dette jusqu'en janvier 2025, les normes de gouvernance (y compris les questions fiscales et de dette) se sont progressivement détériorées. La récurrence des blocages politiques autour du plafond de la dette et les décisions d'urgence de dernière minute ont érodé la confiance dans la gestion financière. De plus, contrairement à la plupart des pays pairs, le gouvernement manque d'un cadre budgétaire à moyen terme, ce qui, combiné à son processus budgétaire complexe, aggrave ce problème. Ces facteurs, associés à plusieurs chocs économiques, à des réductions d'impôts et à de nouveaux plans de dépenses, ont contribué à la hausse continue des niveaux de dette au cours de la dernière décennie. De plus, les progrès concernant les défis à moyen terme liés à l'augmentation des coûts de la sécurité sociale et de l'assurance maladie dus au vieillissement de la population ont également été très limités."
P12 Impact #4 : Impact négatif sur la position de réserve des États-Unis
➢ Une nouvelle dégradation de la note de crédit ou des inquiétudes concernant un défaut technique pourraient avoir un impact négatif sur le statut des obligations d'État américaines en tant qu'actifs refuges et actifs de réserve, entraînant une réduction des achats par les acheteurs étrangers, qui pourraient se tourner vers d'autres actifs de réserve (comme l'or ou les obligations gouvernementales étrangères).
➢ Si les participants au marché commencent à remettre en question la demande étrangère pour les obligations du gouvernement américain, et si les investisseurs étrangers réduisent davantage leurs avoirs, cela pourrait augmenter encore la prime de maturité et accroître le coût du service de la dette.
À gauche : les réserves de change en dollars ont cessé de croître après 2018.
Graphique : Augmentation du prix de l'or (ou en raison de la diversification des réserves)
Image de droite : Augmentation de la prime de maturité
P13 Impact #5 : Augmentation du risque de défaut technique
➢ Le risque de défaut technique a été largement étudié en détail. Le rapport GAO décrit ce problème de manière assez exhaustive, énumérant de nombreux points de risque, y compris mais sans s'y limiter :
• Même si le plafond de la dette peut être augmenté à la dernière minute en cas d'urgence, la complexité opérationnelle peut néanmoins rendre un défaut de paiement totalement inévitable.
• Impliquant les discussions dans le livre blanc TMPG,
• Comprend des mesures telles que le prolongement de la date d'échéance des opérations et la priorité accordée au remboursement du capital et des intérêts.
• Peut perturber le marché des capitaux à court terme et se propager à d'autres marchés,
• et augmente le risque de bank run.
"Le défaut peut limiter les outils utilisés pour protéger les dépôts bancaires et prévenir les paniques."
"Le défaut de paiement pourrait réduire les prêts aux ménages et aux entreprises."
"Le défaut pourrait déclencher une récession profonde et prolongée de l'économie américaine..."
P14 Impact #6 : Gaspillage des ressources publiques et privées
➢ Chaque blocage lié au plafond de la dette nécessite une analyse approfondie qui demande beaucoup de temps et d'énergie, et une partie considérable de ce travail pourrait être évitée et plutôt utilisée pour des tâches plus productives.
• Impact sur les indicateurs de liquidité, les exigences de marge, ainsi que l'examen de centaines d'accords de soutien de crédit ;
• Et exercer une pression sur les exigences de marge de la contrepartie centrale (CCP), l'éligibilité à la fenêtre d'escompte et les installations de rachat.
• En réinvestissant des fonds dans des actifs alternatifs tels que des obligations gouvernementales étrangères ;
• Exclusion séparée des titres affectés dans l'accord de marge.
3 nécessite une recherche approfondie pour estimer des mesures très, x date et un plan d'urgence opérationnel,
• Par exemple, l'étude du plan d'urgence de paiement des obligations d'État dans le livre blanc TMPG de 2021,
• Analyse de la complexité des arrangements d'urgence dans les systèmes de paiement et les processus de règlement.
P15 Couverture : Analyse de la proposition alternative de plafond de la dette présentée par GAO
Analyse de la proposition de plafond de dette alternative de GAO P16
➢ Le rapport GAO réaffirme trois alternatives pour améliorer le processus de plafond de la dette (comme suit) :
Lier l'ajustement du plafond de la dette à la résolution budgétaire.
Donner aux autorités gouvernementales le droit d'augmenter le plafond de la dette sous réserve de l'opposition au Parlement.
Autoriser les départements gouvernementaux à avoir un large pouvoir d'emprunt afin de financer conformément aux lois adoptées par le Congrès et le président.
➢ De plus, nous avons remarqué que GAO a également publié en 2020 un rapport sur "l'utilisation efficace des règles et objectifs budgétaires" et a recommandé d'intégrer ces règles dans le processus de décision budgétaire afin de fournir un mécanisme de contrainte plus efficace.
Le Congrès devrait envisager d'établir un plan financier à long terme, incluant des règles et objectifs fiscaux tels que des cibles de ratio dette/PIB. Dans ce processus, le Congrès devrait peser les facteurs clés discutés dans ce rapport afin d'aider à garantir que ces règles et objectifs puissent être correctement conçus, mis en œuvre et appliqués.
P17 Qui détient des obligations américaines ?
➢ Les acheteurs marginaux des obligations d'État deviennent de plus en plus sensibles aux prix. Lors de l'évaluation de l'impact de la réforme du plafond de la dette, il est plus pertinent de se concentrer sur la structure des investisseurs des obligations d'État américaines et leurs réactions potentielles plutôt que de se limiter à examiner les acteurs de marché.
➢ Les investisseurs sensibles aux risques de défaut technique (comme les fonds du marché monétaire et les banques) pourraient être enclins à soutenir des mesures de réforme.
➢ Dans l'ensemble, les investisseurs du marché sont plus susceptibles d'accueillir des mesures visant à réduire le risque de dégradation de la note et à améliorer les processus de gouvernance.
➢ Cependant, certains groupes d'investisseurs (comme les détenteurs officiels étrangers ou les ménages américains) peuvent être sensibles à l'abrogation de cette mesure considérée comme un tampon financier, ce qui pourrait avoir un impact sur la prime de terme.
La situation de la détention des obligations américaines à l'étranger
Pays et types d'investisseurs des investisseurs en obligations américaines
La durée de la détention des obligations américaines à l'étranger
P18 Perception des risques : responsabilité financière
➢ Nous avons également remarqué que le timing de la réforme du plafond de la dette est très crucial. Dans l'environnement économique actuel, le marché est extrêmement sensible à toute mesure considérée comme susceptible d'assouplir la discipline budgétaire.
➢ La part de la dette publique détenue par les États-Unis par rapport au PIB est actuellement d'environ 100 % et devrait atteindre 119 % d'ici 2035.
➢ En réalité, le plafond de la dette n'a pas réussi à contraindre efficacement les dépenses publiques ; par conséquent, abroger le plafond de la dette, bien qu'il puisse éliminer divers effets négatifs connus, susciterait également des inquiétudes extérieures concernant la responsabilité fiscale.
➢ À long terme, afin de renforcer la confiance du marché, toute mesure d'abrogation devrait idéalement être accompagnée d'un plan crédible de réduction du déficit et de contrôle des dépenses.
➢ Les dépenses discrétionnaires non liées à la défense ne représentent que 14 % des revenus et devraient tomber à 12 % d'ici 2035. Il pourrait être nécessaire d'envisager de réduire d'autres catégories de dépenses ou d'ajuster la politique fiscale.
Gauche : Estimation récente du budget CBO, Droite : Proportion des dépenses discrétionnaires non liées à la défense par rapport aux dépenses totales.
P19 Option de remplacement 1 : Lier les actions concernant le plafond de la dette aux décisions budgétaires
➢ Impact sur le processus de plafond de la dette :
➢ Amélioration limitée. Être directement lié au processus budgétaire signifie que le ministère des Finances peut s'assurer de l'emprunt de fonds nécessaires pour toute législation de dépenses adoptée, réduisant ainsi la possibilité pour le Congrès d'utiliser le plafond de la dette comme outil de négociation.
➢ Il est nécessaire de considérer particulièrement comment traiter les dépenses non budgétaires annuelles, telles que les intérêts sur la dette, les ajustements du coût de la vie (COLA) pour la sécurité sociale, etc.
➢ Sinon, une impasse sur le plafond de la dette pourrait toujours se produire.
➢ Selon les données, au cours des trimestres des années 2022, 2023 et 2024, le montant des prêts est en moyenne supérieur d'environ 74 milliards de dollars aux estimations préliminaires du ministère des Finances, dépassant au total les prévisions d'environ 1 trillion de dollars.
➢ L'impact de la perception de la responsabilité financière par l'extérieur :
➢ Impact limité, car le plafond de la dette existe toujours, mais il est lié au processus de dépenses, et le Congrès conserve toujours son contrôle.
➢ Impact sur le marché et les investisseurs :
➢ La réforme apportera des effets positifs modérés et devrait réduire la fréquence des blocages.
P20 Alternative 2 : donner aux autorités gouvernementales le droit d'augmenter le plafond de la dette sous condition de soumettre une motion d'opposition au Parlement.
➢ Impact sur le processus de plafond de la dette :
➢ Amélioration significative, permettant de réduire considérablement le phénomène de l'utilisation de la limite d'endettement par le Congrès comme un moyen de négociation.
➢ Le Congrès peut exercer un contrepoids à ce pouvoir en proposant une motion d'opposition, mais cette motion doit obtenir le soutien de la majorité dans le Sénat et la Chambre des représentants ; même dans ce cas, le président a un droit de veto, et pour annuler ce veto, il faut obtenir les deux tiers des voix à la fois à la Chambre des représentants et au Sénat, ce qui rend la tâche assez difficile.
➢ Impact sur la perception de la responsabilité financière :
➢ Cela peut être considéré par certains comme un affaiblissement du pare-feu financier existant, mais le mécanisme théorique de l'opposition de motion offre un contrepoids.
➢ Impact sur le marché et les investisseurs :
➢ En raison de la possibilité de réduire de manière significative le blocage de la dette, l'effet global sur le marché est plutôt positif ; mais en même temps, cela peut entraîner une perception légèrement négative en raison des inquiétudes de certains investisseurs concernant un affaiblissement du contrôle fiscal.
➢ Cela aura un effet de soutien, en particulier sur la demande des fonds du marché monétaire et des banques pour les obligations d'État à court terme.
P21 Alternative 3 : Déléguer le pouvoir d'emprunt étendu aux organismes de gestion gouvernementaux pour financer selon les lois adoptées par le Congrès et le Président.
➢ Impact sur le processus de plafond de la dette :
➢ Équivaut en fait à l'abrogation du plafond de la dette, éliminant fondamentalement les blocages politiques et le risque de défaut.
➢ Impact sur la perception de la responsabilité financière :
➢ C'est l'option la plus risquée parmi les trois propositions, car elle pourrait être perçue par l'extérieur comme un assouplissement des contraintes et du contrôle budgétaires.
➢ Impact sur le marché et les investisseurs :
➢ Dans l'ensemble, la réduction du risque de blocage aura un effet positif ; mais en même temps, en raison des inquiétudes de certains investisseurs concernant les risques fiscaux potentiels liés à des dépenses illimitées, cette proposition pourrait engendrer une certaine incertitude perçue.
➢ L'impact positif sur la demande des obligations d'État à court terme (comme les fonds du marché monétaire et les banques) pourrait être significatif, mais il faut équilibrer les inquiétudes concernant la discipline budgétaire.
P22 Étude de cas : Australie
➢ En 2013, pour améliorer la transparence financière, l'Australie a supprimé le plafond de la dette lorsque celle-ci a dépassé un certain seuil (50 milliards de dollars).
➢ Bien qu'aucune étude de comparaison rigoureuse n'ait encore été réalisée, les données montrent qu'après l'annulation du plafond de la dette, les rendements des obligations et les primes de terme ont tous deux diminué.
➢ Cependant, il est important de noter les trois différences significatives avec les États-Unis :
À l'époque, le ratio de la dette de l'Australie par rapport au PIB n'était que de 30 %, bien en dessous du niveau américain ;
Les obligations d'État australiennes ne possèdent pas le statut d'actif de réserve internationale (importance plus faible) ;
Le marché des obligations gouvernementales en Australie est beaucoup plus petit que celui des États-Unis.
À gauche : le ratio de la dette/GDP de l'Australie était très bas en 2013.
À droite : le rendement et la prime de durée ont diminué par la suite.
P23 Résumé
➢ La méthode actuelle du plafond de la dette a eu divers impacts négatifs sur le système financier mondial et pourrait augmenter le coût pour les contribuables.
➢ En fait, le plafond de la dette n'a pas freiné les dépenses ; supprimer le plafond de la dette pourrait réduire plusieurs effets négatifs connus, mais dans l'environnement économique actuel, cela augmenterait le risque de perception du marché concernant la responsabilité fiscale.
➢ Il serait plus idéal que le Congrès décide de supprimer le plafond de la dette tout en introduisant un cadre autour des règles et des objectifs fiscaux (comme décrit dans le rapport GAO de 2020).
➢ D'autres facteurs à considérer pour l'analyse future incluent :
• La limite de la dette doit-elle être quantifiée en pourcentage du PIB ;
• Avec la croissance économique, le plafond de la dette devrait être ajusté en conséquence ;
• Bien que ces réformes ne soient pas une panacée, elles peuvent rendre la gestion des fonds plus fluide ;
• De plus, il existe certains problèmes techniques à résoudre (par exemple, le problème de correction des données du PIB) ;
• Devrait-on limiter le calcul du plafond de la dette uniquement à la dette en circulation sur le marché public ?
• Si la dette détenue par le gouvernement américain (par exemple, la dette soutenant les obligations de sécurité sociale) peut être exclue du plafond de la dette ;
• Lors de l'analyse de la durabilité de la dette ou de la situation économique, la plupart des analystes se concentrent principalement sur la "dette détenue au public", c'est-à-dire excluant la dette interne du gouvernement ;
• En pratique, cela éliminera également certaines mesures exceptionnelles impliquant une réduction temporaire de la dette interne du gouvernement.
Fin de l'article